譽(yù)衡藥業(yè)成立于2000年3月，由代理藥品銷售起家，通過(guò)頻繁并購(gòu)至目前涉獵生物藥、注射劑、慢病藥、醫(yī)療健康服務(wù)、醫(yī)藥代理等多個(gè)領(lǐng)域，并于2010年登陸深交所中小板市場(chǎng)。

      然而，廣撒網(wǎng)式并購(gòu)帶來(lái)的僅僅是商譽(yù)暴增和短期內(nèi)的利潤(rùn)累積，缺乏合理的戰(zhàn)略性規(guī)劃，在市場(chǎng)、政策和資本的多重沖擊下，譽(yù)衡藥業(yè)遭遇了發(fā)展的滑鐵盧。

      6月13日，譽(yù)衡藥業(yè)收到了今年以來(lái)深交所的第三份問(wèn)詢函，核心關(guān)注點(diǎn)即在其兩天前披露的一起收購(gòu)案。

      6月11日，譽(yù)衡藥業(yè)公告稱，將以不低于40億元人民幣的價(jià)格收購(gòu)合肥天麥生物科技發(fā)展有限公司不低于35%的可轉(zhuǎn)讓無(wú)負(fù)擔(dān)股權(quán)，并取得控制權(quán)。交易方合肥生命科技園投資開(kāi)發(fā)有限公司承諾，在2018年~2020年三個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)交易標(biāo)的凈利潤(rùn)合計(jì)達(dá)到18億元。

      此次收購(gòu)案涉及的合肥天麥生物科技公司（以下簡(jiǎn)稱“合肥天麥”）于2007年成立，公司網(wǎng)站資料顯示，合肥天麥與以色列生物技術(shù)企業(yè)BiotechnologyGeneral（BTG）合作，先后完成二代胰島素、三代（長(zhǎng)效、速效）胰島素類似物的開(kāi)發(fā)、工藝放大及商業(yè)化規(guī)模工藝的開(kāi)發(fā)及生產(chǎn)；并合作研發(fā)口服胰島素膠囊，目前該產(chǎn)品已經(jīng)在美國(guó)完成二期臨床試驗(yàn)，即將在國(guó)內(nèi)進(jìn)行國(guó)際多中心III期臨床試驗(yàn)。

      譽(yù)衡方面表示，“公司看好糖尿病市場(chǎng)發(fā)展前景，看好交易標(biāo)的在糖尿病領(lǐng)域的產(chǎn)品布局，如能取得標(biāo)的公司控股權(quán)，其胰島素產(chǎn)品種類將不斷豐富、推廣團(tuán)隊(duì)和業(yè)務(wù)增長(zhǎng)將不斷增大，進(jìn)而在糖尿病領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)力將進(jìn)一步增強(qiáng)”。這一言論前提是，譽(yù)衡藥業(yè)在其2017年年報(bào)中表示，將逐步剝離/出售部分與戰(zhàn)略方向不匹配的傳統(tǒng)制藥業(yè)務(wù)，聚焦生物藥、慢病及大健康領(lǐng)域布局。

      先從企業(yè)自身情況來(lái)看，譽(yù)衡藥業(yè)從2016年1月起在中國(guó)區(qū)域獨(dú)家承銷BiotonS.A.的重組人胰島素及其相關(guān)產(chǎn)品。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2017年譽(yù)衡藥業(yè)重組人胰島素相關(guān)收入占據(jù)其總營(yíng)業(yè)收入的2.29%，營(yíng)收相比2016年下降了16.55%，反而顯出疲軟態(tài)勢(shì)。事實(shí)上，就國(guó)內(nèi)胰島素市場(chǎng)而言，以諾和諾德、賽諾菲、禮來(lái)等為代表的國(guó)外企業(yè)占據(jù)了超過(guò)70%的市場(chǎng)份額，剩余市場(chǎng)份額則主要被通化東寶(行情600867,診股)、甘李藥業(yè)等國(guó)內(nèi)老牌胰島素生產(chǎn)企業(yè)瓜分，其余企業(yè)很難占得優(yōu)勢(shì)。

      再?gòu)氖召?gòu)標(biāo)的情況來(lái)看，“天眼查”結(jié)果顯示，合肥天麥原先的第一大股東實(shí)為華潤(rùn)集團(tuán)旗下的華潤(rùn)生物醫(yī)藥（深圳）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華潤(rùn)醫(yī)藥”），出資比例為20%，出資時(shí)間為2016年12月2日。華潤(rùn)醫(yī)藥為一家港股上市企業(yè)，證券代碼為3320.HK。第二大股東為合肥生命科技園投資開(kāi)發(fā)有限公司，該公司控制人高小明同時(shí)為合肥天麥的董事長(zhǎng)兼總經(jīng)理。

      然而，華潤(rùn)醫(yī)藥在其2017年年報(bào)中表示，在與合肥天麥主要股東簽訂的20%股權(quán)的股份認(rèn)購(gòu)協(xié)議中曾列明，倘若合肥天麥至2017年12月31日仍未取得GMP證書(shū)，華潤(rùn)生物可以按協(xié)定價(jià)向主要股東出售合肥天麥的14.12%股權(quán)。

      查閱相關(guān)資料可發(fā)現(xiàn)，合肥天麥至今為止仍未獲得GMP認(rèn)證。也因此，2017年12月31日，華潤(rùn)醫(yī)藥將合肥天麥14.12%股權(quán)以1,146,564,000港幣的公允價(jià)值出售，保留5.88%的股權(quán)。按當(dāng)日港元兌人民幣匯率0.83計(jì)算，即合肥天麥14.12%股權(quán)價(jià)值折合人民幣9.52億元。據(jù)這一公允價(jià)值計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)，合肥天麥35%股權(quán)價(jià)值約合23.59億元。但此次譽(yù)衡藥業(yè)卻以不低于40億元人民幣來(lái)進(jìn)行收購(gòu)，這16億多的溢價(jià)從何而來(lái)？

      不僅如此，盡管合肥天麥在其公司網(wǎng)站展示了其多個(gè)產(chǎn)品系列，但據(jù)CFDA公布數(shù)據(jù)，目前合肥天麥僅有一款“重組人胰島素注射液”于2018年4月28日獲批件，在此之前公司均處于研發(fā)階段。據(jù)悉，依靠服務(wù)費(fèi)和樣品銷售收入，天麥生物2017年僅實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入144.49萬(wàn)元。加之市場(chǎng)嚴(yán)峻競(jìng)爭(zhēng)狀況，這距離2018-2020三年凈利潤(rùn)18億元的目標(biāo)似乎有些遙遠(yuǎn)。

      如此看來(lái)，譽(yù)衡藥業(yè)的此次收購(gòu)有些站不住腳。

      事實(shí)上，合肥天麥?zhǔn)召?gòu)案并不是譽(yù)衡藥業(yè)今年謀求的第一次并購(gòu)重組。在這之前，譽(yù)衡藥業(yè)曾持續(xù)推進(jìn)16億收購(gòu)第三方收單外包服務(wù)機(jī)構(gòu)瑾呈集團(tuán)70%股權(quán)。這一跨界并購(gòu)計(jì)劃在公告之初便受到多方質(zhì)疑，目前已于2018年5月30日宣告終止。

      在譽(yù)衡藥業(yè)2017年年報(bào)中有這么一句話：“某種意義上看，公司的發(fā)展史就是一部整合史?！睋?jù)金融界上市公司研究院統(tǒng)計(jì)，僅2010年6月上市以來(lái)，譽(yù)衡藥業(yè)共操作27起并購(gòu)，剔除未成功并購(gòu)，譽(yù)衡藥業(yè)并購(gòu)14余家企業(yè)，并購(gòu)金額至少達(dá)128.59億。

      大量并購(gòu)也給譽(yù)衡藥業(yè)帶來(lái)了商譽(yù)的快速累增。截至2017年12月31日，譽(yù)衡藥業(yè)商譽(yù)金額合計(jì)36.41億元，占?xì)w屬于上市公司股東凈資產(chǎn)的比例高達(dá)87.24%。

      高頻次并購(gòu)對(duì)于醫(yī)藥上市公司而言并不鮮見(jiàn)，典型如樂(lè)普醫(yī)療(行情300003,診股)，上市8年并購(gòu)30多次，現(xiàn)今市值已達(dá)620余億。而譽(yù)衡藥業(yè)依舊維持在130余億元。相比樂(lè)普醫(yī)療圍繞心血管領(lǐng)域進(jìn)行的全產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)，譽(yù)衡藥業(yè)的并購(gòu)顯得“足夠”寬泛，難以發(fā)揮協(xié)同作用。結(jié)果就是，并購(gòu)企業(yè)發(fā)展頹靡，反而導(dǎo)致商譽(yù)炸雷；母公司造血困難，只好“割肉”減負(fù)謀求新發(fā)展。

      2017年，譽(yù)衡的業(yè)績(jī)經(jīng)歷了近五年的首次下滑，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)同比下降56.79%。

      今年2月22日，譽(yù)衡藥業(yè)發(fā)布公告，擬以不超過(guò)55億出售全資子公司上海華拓、西藏譽(yù)衡陽(yáng)光、山西普德藥業(yè)全部股權(quán)，交易對(duì)手是力鼎投資或其管理的基金，從而實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型目的。而這3家標(biāo)的公司均為譽(yù)衡藥業(yè)核心資產(chǎn)，占總資產(chǎn)的36%，營(yíng)業(yè)收入的57%。

      譽(yù)衡藥業(yè)發(fā)展的“足夠”寬泛不僅體現(xiàn)在其并購(gòu)策略上，還體現(xiàn)于其投資設(shè)立的各類子公司。

      2015年6月，譽(yù)衡藥業(yè)公告出資1億元在深圳前海設(shè)立全資子公司譽(yù)衡金服，進(jìn)軍互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域。2016年8月，譽(yù)衡藥業(yè)以人民幣3,500萬(wàn)元及受讓公司5%的股權(quán)作為對(duì)價(jià)，將譽(yù)衡金服100%股權(quán)轉(zhuǎn)讓給聚有財(cái)。截至2017月，公司將剩余的聚有財(cái)5%股權(quán)出售完畢，從而退出了醫(yī)藥互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域。擁有同樣命運(yùn)的還有成立于2015年的譽(yù)衡基因，在今年5月譽(yù)衡藥業(yè)答復(fù)深交所的問(wèn)詢函時(shí)提及，擬以2500萬(wàn)元價(jià)格出售譽(yù)衡基因生物科技有限公司及其全資子公司仁東醫(yī)學(xué)100%股權(quán)。該公司主要從事基因檢測(cè)服務(wù)和基因大數(shù)據(jù)運(yùn)營(yíng)。

      值得一提的是，在大量并購(gòu)、投資新建涉足新領(lǐng)域的同時(shí)，譽(yù)衡藥業(yè)卻未在醫(yī)藥研發(fā)創(chuàng)新上投入太多精力。據(jù)譽(yù)衡藥業(yè)2017年年報(bào)顯示，其2017年累計(jì)投入研發(fā)金額為1.48億元，同比增長(zhǎng)9.76%，占總營(yíng)業(yè)收入比例為4.88%；研發(fā)人員為120人，同比減少14.89%。對(duì)比同行業(yè)可比公司，由下圖可見(jiàn)，譽(yù)衡藥業(yè)無(wú)論在研發(fā)投入和研發(fā)人員數(shù)量上均處于較低水平。

      除此之外，從譽(yù)衡藥業(yè)現(xiàn)有布局的關(guān)鍵領(lǐng)域——生物藥和慢性病藥品來(lái)看，無(wú)論是生物藥PD-1單抗產(chǎn)品，還是慢病藥中的硫酸氫氯吡格雷片、奧美沙坦酯片和普伐沙汀鈉片等多數(shù)產(chǎn)品均為委托研發(fā)或共同研發(fā)產(chǎn)品，公司自有產(chǎn)品很少，無(wú)明顯的拳頭產(chǎn)品。從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，缺乏核心技術(shù)和創(chuàng)新研發(fā)能力，對(duì)于醫(yī)藥企業(yè)而言很難獲得持續(xù)發(fā)展。

      從2018年年初起，譽(yù)衡藥業(yè)實(shí)控人朱吉滿及控股公司譽(yù)衡集團(tuán)便成為了輿論焦點(diǎn)，上演各式戲碼。

      首先是前后兩次被動(dòng)減持。因2月初譽(yù)衡藥業(yè)連續(xù)大跌，導(dǎo)致控股股東譽(yù)衡集團(tuán)及一致行動(dòng)人譽(yù)衡國(guó)際質(zhì)押股觸及平倉(cāng)線。屆時(shí)譽(yù)衡集團(tuán)持有譽(yù)衡藥業(yè)9.37億股，占總股本的42.63%，累計(jì)質(zhì)押9.31億股，占所持股份的99.35%，幾近全部質(zhì)押。

      譽(yù)衡集團(tuán)、譽(yù)衡國(guó)際當(dāng)時(shí)曾表示，將積極采取措施，通過(guò)籌措資金、追加保證金或提前回購(gòu)等措施應(yīng)對(duì)上述風(fēng)險(xiǎn)。然而話音未落，2月7日，朱吉滿通過(guò)云南國(guó)際信托-盛錦16號(hào)集合資金信托計(jì)劃持有的公司股份遭被動(dòng)減持，數(shù)量1414萬(wàn)股，占總股本的0.64%。對(duì)此譽(yù)衡藥業(yè)公告稱，朱吉滿多次表達(dá)補(bǔ)倉(cāng)積極性，但未給予足夠的補(bǔ)倉(cāng)時(shí)間，由此導(dǎo)致被動(dòng)減持。

      6月8日，譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押給江海證券的公司股份再次出現(xiàn)被動(dòng)減持。譽(yù)衡方面表示，江海證券通過(guò)集中競(jìng)價(jià)方式，“強(qiáng)制賣出公司股票”170萬(wàn)股，不排除日后所持有的公司股份再次遭遇二級(jí)市場(chǎng)被動(dòng)減持的風(fēng)險(xiǎn)。

      值得注意的是，至今年4月，譽(yù)衡集團(tuán)質(zhì)押融資額約為42.87億元，而這筆資金主要被用于對(duì)外股權(quán)投資。其中包括京東金融、信邦制藥(行情002390,診股)等企業(yè)，其余資金用于企業(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展等。

      這當(dāng)中，信邦制藥為朱吉滿在2017年通過(guò)名下的西藏譽(yù)曦創(chuàng)業(yè)投資有限公司以30.22億元購(gòu)得，并成為信邦制藥第一大股東。據(jù)信邦制藥近期公告顯示，譽(yù)衡集團(tuán)于2017年12月4日至2018年6月3日間持續(xù)增持公司股份2177萬(wàn)股，占總股本的1.28%。另一方面，“天眼查”結(jié)果顯示，譽(yù)衡集團(tuán)參與京東金融A輪融資，占股2.88%。據(jù)了解，京東金融A輪融資估值466.5億元，2.88%對(duì)應(yīng)的出資為13.44億元。這樣一來(lái)，所剩資金寥寥無(wú)幾，更不談?dòng)糜谄髽I(yè)經(jīng)營(yíng)發(fā)展。從這個(gè)角度來(lái)看，譽(yù)衡藥業(yè)似乎已成雞肋角色。

      其次是控股股東持有股份屢次遭到司法凍結(jié)。2017年12月20日，譽(yù)衡集團(tuán)將8600萬(wàn)股質(zhì)押給武漢信用小額貸款以此融資4億元，而這筆質(zhì)押貸款于3月20日到期后，譽(yù)衡集團(tuán)僅償還4000萬(wàn)，剩余3.6億未能償還。也因此，今年4月朱吉滿及譽(yù)衡集團(tuán)直接持有的全部譽(yù)衡藥業(yè)股份被司法凍結(jié)，合計(jì)數(shù)量9.47億股，占公司總股本的43.08%。此后經(jīng)法院調(diào)解，大部分司法凍結(jié)得以獲得解除，至5月3日譽(yù)衡集團(tuán)被凍結(jié)股份僅有8636.02萬(wàn)股，占公司總股本的比例為3.93%。

      然而事件再度反轉(zhuǎn)，譽(yù)衡藥業(yè)6月8日公告稱，譽(yù)衡集團(tuán)持有的部分公司股份再次因“股票質(zhì)權(quán)人申請(qǐng)財(cái)產(chǎn)保全”被司法凍結(jié)。截至6月6日，譽(yù)衡集團(tuán)累計(jì)被司法凍結(jié)股份數(shù)為2.84億股，占公司股份總數(shù)的12.92%。

      與此同時(shí)，控股股東開(kāi)始謀求控制權(quán)轉(zhuǎn)讓。5月8日，譽(yù)衡藥業(yè)公告稱，控股股東譽(yù)衡集團(tuán)與中健投投資控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中健投”）簽署了《合作框架協(xié)議》。中健投擬以預(yù)計(jì)高于39.40億的對(duì)價(jià)受讓譽(yù)衡集團(tuán)持有的譽(yù)衡藥業(yè)不低于35%的股權(quán)。如本次交易得以完成，譽(yù)衡藥業(yè)的控股權(quán)將發(fā)生變更。

      資料顯示，中健投大股東為西藏康投創(chuàng)業(yè)合伙企業(yè)，該企業(yè)法人為微醫(yī)創(chuàng)始人兼CEO廖杰遠(yuǎn)。此次交易雙方同步展開(kāi)了戰(zhàn)略合作。5月18日，譽(yù)衡藥業(yè)與微醫(yī)四大業(yè)務(wù)板塊的微醫(yī)云簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議，雙方將共建基層醫(yī)療云，并率先在黑龍江基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)落地應(yīng)用。由于微醫(yī)正在謀求上市，這番動(dòng)作不免引發(fā)借殼猜測(cè)。

      但5月底，微醫(yī)方面便推翻了這一猜想，并向媒體透露，在完成最新一輪融資后，將整合旗下微醫(yī)療、微醫(yī)藥、微醫(yī)保、微醫(yī)云四大板塊，以微醫(yī)療為主的醫(yī)療健康相關(guān)服務(wù)體系最快將于2018年底在香港上市，而近期與譽(yù)衡藥業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略合作的微醫(yī)云則考慮在國(guó)內(nèi)上市。最終，隨著6月11日譽(yù)衡集團(tuán)和中健投的合作宣布中止，譽(yù)衡集團(tuán)試圖將譽(yù)衡藥業(yè)以優(yōu)質(zhì)殼資源身份“賣身”微醫(yī)的愿望徹底落空。

      種種事件之余，譽(yù)衡藥業(yè)6月8日披露，譽(yù)衡集團(tuán)及一致行動(dòng)人譽(yù)衡國(guó)際、健康科技將可能通過(guò)減持公司股票的方式化解其債務(wù)壓力和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。公告顯示，可能減持的公司股份合計(jì)不超過(guò)4396.25萬(wàn)股，不超過(guò)公司總股本的2%，且在減持期間內(nèi)任意連續(xù)90個(gè)自然日內(nèi)通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易減持股份的總數(shù)不超過(guò)公司總股本的1%，減持期間為2018年7月2日至2019年1月2日。

      由于此次計(jì)劃公布之日不巧與江海證券的被動(dòng)減持相撞。6月13日，深交所網(wǎng)站公布了關(guān)于對(duì)哈爾濱譽(yù)衡集團(tuán)有限公司的監(jiān)管函，指出譽(yù)衡集團(tuán)作為譽(yù)衡藥業(yè)的大股東，在減持計(jì)劃披露日未滿15個(gè)交易日的情況下減持股份，違反了《上市公司股東及董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員減持股份實(shí)施細(xì)則》第十三條、《股票上市規(guī)則（2018年修訂）》第1.4條、第3.1.8條的規(guī)定，并要求譽(yù)衡藥業(yè)及時(shí)整改，杜絕上述問(wèn)題的再次發(fā)生。

      從2017年年底公布第一次重組預(yù)案、控股股東被動(dòng)減持、重組預(yù)案宣布失敗、再公布新的重組預(yù)案、控股股東再次被動(dòng)減持、謀求轉(zhuǎn)讓控制權(quán)、主動(dòng)減持。“忽悠式重組”一詞浮上心頭。而譽(yù)衡藥業(yè)實(shí)控人朱吉滿一直是資本玩家中的佼佼者，此番動(dòng)作下來(lái)，譽(yù)衡藥業(yè)又該何去何從？

      顯而易見(jiàn)的是，譽(yù)衡藥業(yè)從上市兩月即市值破百億的輝煌到如今淪落泥潭并不是無(wú)跡可尋。瘋狂的并購(gòu)、薄弱的創(chuàng)新能力、陷入資本泥潭，加之兩票制、輔助用藥、新醫(yī)保目錄等多重政策的沖擊，最終使得譽(yù)衡藥業(yè)在夾縫之中艱難生存。

      對(duì)于當(dāng)下的譽(yù)衡藥業(yè)而言，能否引入強(qiáng)有力的戰(zhàn)略投資者，提升研發(fā)創(chuàng)新能力，抓住并抓好生物藥的尾巴？少些資本的套路多些實(shí)業(yè)的務(wù)實(shí)，才可能扭轉(zhuǎn)局面。